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福建体彩网东方雨虹解析:防水材料第一品牌未
2021-02-11 18:28  

  建筑防水材料可以分为防水卷材和防水涂料:1)防水卷材为固态,不能流动,适用于连续的大平面区域,工程渠道(比如大型基建工程/地产项目)使用防水卷材比较多;2)防水涂料为液态,流动性强,适用于任意形状以及薄涂层的区域,零售渠道(比如个人厨房/卫生间/阳台等)使用防水涂料比较多。

  防水材料的下游主要为基建和地产,其中地产占比约75%(住宅/民用建筑/公用建筑各占48%/17%/10%),基建占比为25%,防水材料的景气度与房地产关系密切。中国住宅使用寿命为50年左右,而家电/防水材料的使用寿命都在10年。与家电类似,未来防水材料也会被更新需求来主导(虽然现阶段防水材料更新需求占比还不到10%)。

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  由于防水材料的进入门槛较低,行业内充斥着很多不规范的中小微企业,生产不规范防水材料,这类伪劣产品的成本要明显低于正规产品。

  以SBS改性沥青防水卷材为例,伪劣产品通过减少高价原材料的比例(如沥青、SBS改性剂),添加低价原材料(如胶粉、机油),伪劣产品比正规产品成本要低30%以上。但是,伪劣产品的老化性能和回弹性能均远低于正规产品,更容易开裂,使用寿命要短很多。

  由于防水产品属于隐蔽工程,业主不容易发现或也难鉴别品质。在以前,由于国内对地产及建筑工程的法律/监管不到位,建筑商或地产商存在很强使用“低价/低劣的防水材料”的动机,造成中国建筑的渗漏率非常高(目前全国房屋的平均渗漏率为65%,地下建筑的渗漏率更是超过了80%)。

  防水标准过低和监督不到位,是过去中国房屋高渗漏率的主要原因。目前,防水行业还遵循2000年版的《建设工程质量管理条例的规定》,防水质保期一般为5年,大幅低于房屋使用寿命(约50年)。2019年2月住建部发布《城乡给水工程项目规范》,其中《建筑和市政工程防水通用规范-征求意见稿》提出新的防水设计工作年限:屋面/外墙/室内工程防水设计工作年限分别不应低于25/25/30年。未来该《征求意见稿》正式落地,防水工程的质保期大幅延长,将加速低价和劣质防水材料的淘汰。

  防水工程质保期大幅延长以后,将加速市场向高品质防水材料龙头(东方雨虹)的集中:1)建筑物渗水时,轻则影响居住感受,重则导致建筑物开裂、缩短使用寿命,防水材料对下游建筑物的使用性能非常关键,建筑物渗水将严重打击“地产商/建筑商的品牌”;2)建筑物渗水返修时的成本大概是首次防水施工的3倍。鉴于得不偿失的返修施工,地产商或建筑商也会优先选择“性能可靠的防水材料供应商”。

  在防水材料质量普遍不高、生产企业万马齐喑的时代,东方雨虹是如何突围的呢?在起步期(1995-2006年),防水行业的竞争生态不好,公司高举高打、瞄向一线城市,通过打造标志性工程防水项目(毛主席纪念堂、首都机场、水立方、鸟巢、中央电视台新址、奥运村等),自上而下打响公司防水材料品牌,东方雨虹也被誉为“重点工程专业户”。标志性工程打响了公司品牌,2006 年公司成为中国建筑防水材料行业第一个“中国驰名商标”,2008年上市成为国内防水材料行业上市第一股。在品牌加持和资本助攻下,公司生产的产品都能销售出去,上市融资的钱也可以大量建设生产基地。2006-2011年公司顺势开启全国化扩张,生产基地覆盖全国。2008年经济危机以后,国家出台四万亿刺激计划,基建迎来投资高峰期,公司这时也重点在做“重大基建工程”。随着2010年底四万亿政策退出,以及2011年“7·23 甬温线”高铁事故导致“高铁基建项目的放缓”,公司业务重点从“重大基建项目”转向“大地产商项目”,2011-2015年公司通过“结盟大地产商”战略持续成长。2015年以后,在防水材料以外,公司又开展了品类扩张(比如建筑涂料等)。建筑材料之间可以共享“品牌优势及下游销售渠道”,公司业绩得以持续增长。

  品牌加持和资本助攻是公司高速成长的两条脚。相比竞争对手,东方雨虹还具有:1)成本优势;2)全国化产能布局优势;3)合伙人模式;4)施工及标准输出优势等核心竞争力。

  (1)成本优势。沥青占公司成本的28%,而且沥青存在明显的淡旺季。沥青下游主要是道路建设(需求占比80%),冬季不适合施工,因此12月至次年2月为沥青销售淡季。东方雨虹在多个基地拥有沥青储罐,在沥青销售淡季时可以储备1个季度的沥青用量,预计该项操作就可以提高毛利率约1.1~2.2个百分点。同时,公司作为防水材料龙头,采购规模最大,也可以更低成本采购原材料。

  (2)全国化产能布局优势。防水材料的销售半径只有300-500公里。销售半径越远,运输成本会大幅上升,而且也不能及时响应大地产商的需求。因此防水材料需要靠近销售地建设生产基地,来异地扩张产能。但异地扩张难度主要在于大额生产/研发/物流基地配套费用,龙头才有能力承担大额的资本开支。东方雨虹在行业内率先建立了全国化的生产基地,运输成本及响应速度都优于同行。

  (3)合伙人模式。防水材料行业普遍采用多代理制度,经销商会经营很多个防水材料品牌,经销商对单个防水品牌的粘性弱,防水企业对渠道的管控力度不强。东方雨虹独创了“合伙人模式”,颠覆了传统经销商渠道。雨虹与经销商共同成立“合伙人公司”,合伙人公司参与项目拿单及施工。雨虹对合伙人也提出3条要求:1)必须承认是独家;2)每年实现销售额完成承诺;3)预留一定的保证金。同时,雨虹也为合伙人提供3点支持:1)根据销售额完成情况的比例实施分红;2)基于保证金给予1:2 的商业授信;3)提供专业化的技术、培训服务输出。东方雨虹“合伙人模式”和“格力的经销商模式”功能有点像,都是通过让利给渠道,来增强对渠道的管控能力。渠道管控强了以后,“渠道下沉、业务拿单、品牌管控”等能力都会提升。

  (4)施工及标准输出优势。建筑工程的防水质量同时取决于“防水材料和防水施工”,施工是防水工程中的关键环节,业内素有“三分看材料,七分看施工”的说法。东方雨虹是以承接防水工程施工起家的,公司又承担了大量的国家重点建设项目,具有施工服务的基因。同时,公司构建了“标准化”施工体系(包括管理/流程/工艺标准化、施工机械自动化/便捷化、培训专业化),标准化施工意味着“工程质量统一、信任度高、可复制性强”。同时,公司还建立很多生产工人培训学校、网络服务平台、微信公众号“虹哥汇”(施工工长沟通互动平台)。这些被雨虹教育过的施工工长、工人会成为“基建/房地产/装修公司的骨干力量”,他们适应了雨虹的防水产品及标准化施工体系,就会在工作中经常采用,也很少转换到其他家的品牌。

  2020年中国防水卷材的市场约为1750亿元(防水卷材约为1570亿元、防水涂料约为180亿元),近五年的复合增速在10%左右。

  东方雨虹未来发展在于:1)市占率提升;2)高端产品渗透;3)翻新需求释放;4)建材品类扩张。

  (1)市占率提升。“防水工程保质期延长、低劣防水产品退出”是公司市占率提高的内因。“下游地产集中度提升”则是公司市占率提升的外因。中小地产商会一味降低成本,倾向于采购低劣防水产品。但是,大地产商对“房子质量、防水性能”要求更高,会优先选择“优质防水品牌”。近年来,中国房地产前十强市占率从2010年10%提升至2019年26%。地产行业 “寡头化”趋势明显,东方雨虹通过深度绑定“大地产商”,市占率也持续提升。

  全国500强地产的防水材料品牌首选率而言,东方雨虹以32%排名第一,公司产品非常受大中型地产商欢迎。

  (2)高端产品渗透。由于中国“防水质保期较短、材料用量少”,中国建筑市场中防水材料在建安成本中占比只有1%-2%,远低于发达国家(7%-8%)比例。随着防水产品保质期的延长,防水材料的用量会增加,“性能更佳的双层防水、高分子防水材料”也会加速替代“传统的单层沥青防水材料”,中国防水材料占建安成本的比例有望向发达国家靠拢。

  (3)翻新需求。欧美市场以老旧存量房屋为主。防水材料也以房屋翻修需求为主,欧洲和美国的防水市场中房屋翻修需求的占比分别为55%/85%。目前中国防水材料中,翻新需求占比仅在10%左右,未来中国翻新需求占比将向欧美国家靠拢。由于防水屋面维修成本是初次修建时的3-4倍,地下堵漏的成本可达到8-10倍,翻新需求将推动防水材料市场扩容(1个翻新需求=3个新增需求)。

  (4)多元化。海外防水龙头瑞士西卡,通过扩充产品品类,在多个建材领域的营收分布较为均衡。但东方雨虹80%以上收入仍来自防水材料,在多元化及品类扩张还有非常大的提升空间。

  建筑材料之间,可以相互共享东方雨虹的“品牌效应、渠道优势(集采客户资源、全国的渠道合伙人资源)”。除防水材料外,东方雨虹可以顺势扩张其他建筑材料。目前公司开拓的品类包括:节能保温、非织造布、砂浆、硅藻泥、建筑涂料、腻子粉等。如果未来防水材料市场放缓,“建筑材料品类扩张”将打开公司成长的业绩天花板。

  短期内,公司业绩增长主要在于产能释放,根据公司在建工程及投产计划,机构预计2019-2021年产能年复合增速高达31%。

  “防水材料产能释放”推动公司业绩快速增长。2005-2019年,东方雨虹的营业收入年复合增速高达39%,归母净利润的年复合增速高达41.5%,公司业绩高速增长了14年。从在建工程来看,未来几年公司产能还将持续释放,驱动业绩高速增长。2013-2019年,公司加权ROE在20-25%之间,盈利能力相当强劲。但公司下游的地产商经常需要拖欠资金,雨虹的现金流一直不太好,2013-2019年公司经营活动现金净流量/净利润在57-77%之间(2017年除外),净利润中只有六成收回了现金。

  防水材料充斥着大量不规范的产品,伪劣产品比正规产品成本要低30%左右,东方雨虹凭借“性能致胜”,通过品牌加持和资本助攻,一举成长为中国防水材料龙头。防水标准过低和监督不到位,是过去中国房屋高渗漏率的主要原因。2000年版防水标准中,防水质保期一般为5年。2019年《建筑和市政工程防水通用规范-征求意见稿》提出新的防水设计工作年限:屋面/外墙/室内工程防水设计工作年限分别不应低于25/25/30年。未来防水工程的质保期大幅延长,将加速低价和劣质防水材料的淘汰,市场向高品质防水龙头(东方雨虹)的集中。东方雨虹核心竞争力在于:1)成本优势;2)全国化产能布局优势;3)合伙人模式;4)施工及标准输出优势。长期来看,公司未来发展在于:1)市占率提升;2)高端产品渗透;3)翻新需求释放;4)建材品类扩张。短期内,公司业绩增长主要在于产能释放,根据公司在建工程及投产计划,机构预计2019-2021年公司产能年复合增速高达31%。返回搜狐,查看更多